아침은 개인, 마감은 외국인·기관

최근 10년 안에 나온 연구를 모아 보면 장중 가격 움직임에는 시간 순서가 있습니다. 장 초반에는 개인 거래가 많은 종목에서 가격이 전날과 반대로 움직였습니다. 장 마감 무렵에는 개인 거래가 적은 종목에서 가격이 전날과 같은 방향으로 움직였습니다. 연구진은 앞의 것을 개인의 매매 습관으로, 뒤의 것을 기관·외국인 자금의 흐름으로 해석했습니다.

정규장은 오전 9시에 열고 오후 3시 30분에 닫습니다. 이 글은 이 6시간 30분을 시간대별로 나눠, 투자자 유형마다 평균적으로 어떻게 움직였는지 연구 결과로 정리합니다.

먼저 한계를 밝힙니다.

최근 10년 안에 나온 공개 연구 가운데 투자자 유형별 거래 비중을 시간대별로 직접 잰 연구는 찾지 못했습니다.

그래서 이 글은 세 갈래 근거를 엮습니다.

시장 구조도 빠르게 바뀌고 있습니다. 2026년 7월 코스피 거래대금에서 개인 비중은 31.23%, 외국인 비중은 39.18%였습니다. 2025년 3월에는 대체거래소(넥스트레이드)가, 2026년 9월에는 한국거래소 애프터마켓이 열렸습니다. 아래 연구 대부분은 그 이전 자료입니다. 지금도 같은 패턴이 유지된다는 것은 추정입니다.

한눈에 보는 시간대별 평균 행태

아래에서 시간대별 근거를 하나씩 봅니다.

1. 밤사이에서 시가까지: 개인과 기관은 반대로 반응합니다

전날 마감부터 당일 시가까지 쌓인 정보는 오전 8시 30분~9시 시가 단일가에서 한꺼번에 가격에 반영됩니다. 이 밤사이 수익률에 투자자 유형별로 어떻게 반응하는지 다룬 국내 시장 연구가 있습니다(Ham·Ryu·Webb·Yu, 2023).

같은 연구에서 밤사이 수익률과 이어지는 낮 시간 수익률은 반대로 움직이는 관계였습니다. 다만 밤사이 소식이 좋았던 날에는 둘이 같은 방향으로, 나빴던 날에는 반대 방향으로 움직였고, 그 관계는 직선적이지 않았습니다.

2014~2017년 국내 투자자 유형별 매매 자료를 쓴 연구도 같은 구도를 보였습니다(Kongahawatte, 2025). 밤사이 수익률의 패턴은 개인의 관심 기반 매매가, 낮 시간 수익률의 패턴은 국내 기관의 차익거래가 이끌었습니다. 시장 심리가 비관적인 시기, 특히 하락장과 금융위기 때는 개인 쪽 영향이 약해졌습니다.

미국 연구도 비슷한 그림을 보여 줍니다(Lou·Polk·Skouras, 2019). 개인은 장 마감 뒤 포트폴리오를 점검하고 장이 열릴 때 주문하는 경향이 있습니다. 기관은 장중 매매를 선호합니다. 국내 10분 수익률 연구(김찬수 외, 2022)도 이 결과를 인용해 장 초반을 개인의 영향이 큰 구간으로 해석했습니다.

2. 09:00~09:30 장 초반: 변동성이 가장 큽니다

2016년 8월~2021년 12월 코스피200 종목의 10분 단위 수익률을 분석한 연구가 있습니다(김찬수·최흥식·김선웅, 2022). 장 마감이 오후 3시 30분으로 바뀐 뒤의 자료입니다. 10분 수익률 자료는 약 1천만 건입니다.

맨 위 그림처럼 첫 10분의 표준편차는 1.00%로 하루 중 가장 큽니다. 이후 빠르게 줄어 마감 무렵에는 0.36~0.38%입니다. 연구진은 이 모양을 L자로 불렀습니다.

장중 10분 평균 수익률
첫 10분은 소폭 마이너스, 15:10~15:20 최고, 마지막 10분 최저
논문이 숫자로 공개한 6개 구간입니다. 연구진은 나머지 구간에 큰 수익률 변동이 없었다고 밝혔습니다.
출처: 김찬수·최흥식·김선웅(2022), 코스피200 종목 10분 수익률 2016-08~2021-12

첫 10분 수익률은 전날 같은 10분과 반대 방향으로 움직였습니다(회귀계수 -0.0204, t값 -6.05). 이 반전은 개인 거래 비중이 높은 종목에서 뚜렷했습니다.

전날 같은 10분 수익률과의 관계(개인 거래 비중별)
아침에는 개인 비중이 높을수록 반대 방향, 마감 무렵에는 개인 비중이 낮을수록 같은 방향이 강합니다
음수는 전날 같은 구간과 반대 방향, 양수는 같은 방향으로 움직였다는 뜻입니다. 09:00~09:10 하위 그룹(t값 1.69)을 빼면 모두 유의했습니다.
출처: 김찬수·최흥식·김선웅(2022), 코스피200 종목 2016-08~2021-12

연구진은 이 반전을 개인의 매매 습관과 연결해 해석했습니다. 처분효과, 곧 이익 난 종목은 서둘러 팔고 손실 난 종목은 오래 들고 있는 성향입니다. 연구진은 시간대별 투자자 동향 자료를 더하면 원인을 더 분명히 가릴 수 있다고 덧붙였습니다.

기업 규모로 나눠도 차이가 났습니다. 첫 10분의 반전은 대형주일수록 강했습니다(소형 -0.0017, 중형 -0.0194, 대형 -0.0395). 연구진은 정보를 가진 거래자가 유동성이 낮은 종목은 시가 단일가에서, 유동성이 높은 종목은 장중에 거래하기 때문으로 해석했습니다.

3. 09:30~15:00 오전·한낮·오후: 가장 조용한 구간입니다

2016~2021년 10분 수익률 연구에서 장 초반과 마감 무렵을 뺀 구간은 평균 수익률에 큰 변화가 없었습니다. 변동성은 아침부터 줄어든 낮은 수준을 유지했습니다.

아침 흐름이 마감까지 이어지는지도 따로 확인한 연구가 있습니다(Limkriangkrai·Chai·Zheng, 2023). 아시아·태평양 5개 시장의 상장지수펀드를 분석한 결과, 한국에서는 장 초반 30분 수익률이 마지막 30분 수익률을 이끄는 장중 모멘텀의 근거가 약했습니다.

이 시간대의 투자자 유형별 행태를 직접 잰 연구는 찾지 못했습니다. 낮 시간 수익률에는 국내 기관의 차익거래가 영향을 줬다는 2014~2017년 자료 분석(Kongahawatte, 2025)이 가장 가까운 근거입니다.

4. 15:00~15:20 마감 전: 외국인·기관의 영향이 커집니다

마감 30분 전부터는 가격에 규칙성이 나타납니다. 2016~2021년 자료에서 오후 3시 10~20분의 10분 평균 수익률은 0.0363%로 하루 중 가장 높았습니다.

이 구간 수익률은 전날 같은 시간대와 같은 방향으로 움직였습니다.

연구진은 이 연결을 기관 자금 흐름의 지속성으로 해석했습니다. 개인 거래 비중이 높은 종목에서는 이 관계가 약했습니다. 오후 3시 10~20분 계수가 개인 비중 하위 그룹은 0.0658, 상위 그룹은 0.0335였습니다. 연구진은 장 후반 가격에는 개인보다 기관·외국인 매매의 영향이 크다고 봤습니다.

5. 15:20~15:30 종가 단일가: 하루를 정리하는 시간입니다

2016~2021년 자료에서 오후 3시 20~30분 평균 수익률은 -0.0267%로 하루 중 가장 낮았습니다. 직전 10분의 상승분을 일부 되돌린 셈입니다. 그런데 이 구간도 전날 같은 시간대와 같은 방향으로 움직였고, 계수는 0.0777로 하루 중 가장 컸습니다.

연구진은 장 마감 직전을 두 부류가 함께 쓰는 시간으로 설명했습니다.

• 하루 매매를 마무리하는 단타 거래자가 포지션을 정리합니다.
• 지수 추종 펀드가 추적오차를 줄이려고 종가로 체결합니다.

앞의 부류에서 개인의 몫은 큽니다. 2020년 3~10월 개인투자자 약 20만 명의 계좌를 분석한 연구가 있습니다(김민기·김준석, 2021). 개인 거래대금의 55.4%가 당일 사서 당일 판 거래였습니다.

개인 거래대금 중 당일 사고판 거래의 비중
개인 거래대금의 절반 이상이 당일에 정리됐습니다
출처: 김민기·김준석(2021), 개인투자자 약 20만 명 계좌 2020-03~2020-10

같은 연구에서 당일 매매 비중이 높을수록 초과수익률이 낮았습니다.

6. 15:30 이후: 장 밖은 다시 개인의 시간입니다

정규장 밖 거래는 개인이 대부분을 차지합니다.

정규장 밖 거래가 가능한 시장의 투자자 구성(%)
넥스트레이드 수치는 정규장 시간 거래를 포함합니다. 거래소 애프터마켓 첫날 수치는 보도된 값의 합이 99.0%입니다.
출처: 프라임경제 2025-03-25, 신한금융그룹 2026-06-15, 헤럴드경제 2026-09-14 보도

• 넥스트레이드에서 출범 이후 거래의 21.2%가 프리마켓(오전 8시~8시 50분), 17.6%가 애프터마켓에서 이뤄졌습니다(2026년 9월 보도 기준).
• 2026년 9월 문을 연 한국거래소 애프터마켓(오후 4~8시)은 첫날 거래대금이 약 1조8,000억 원이었습니다. 개인이 93%를 차지했고, 가장 붐빈 시간은 마감 직전인 오후 7~8시(30.7%)였습니다.
• 외국인 비중은 넥스트레이드 출범 초기 0.3%에서 2026년 2월 13.1%로 늘었습니다.

장외 시간 자료는 기간이 짧고 집계 기준이 서로 달라 일반화하기는 이릅니다. 다만 장 마감 뒤 점검하고 주문하는 개인의 습관과 같은 방향의 숫자입니다.

근거가 약한 설명

시황 기사에서 자주 보는 설명 가운데 통계 검증을 찾지 못한 것이 있습니다.

• 오전 10시 30분 중화권 증시 개장 뒤 외국인 수급이 바뀐다. 개별 날짜의 사례 보도는 있습니다. 시간대를 통제한 실증 연구는 찾지 못했습니다.
• 장 초반 30분에는 개인 비중이 가장 높다. 연구들의 해석과 같은 방향이지만, 최근 10년 자료로 시간대별 비중을 직접 공개한 자료는 찾지 못했습니다.

정리: 투자자별 하루

이 표는 평균입니다. 특정 날짜나 특정 종목에 그대로 맞지 않습니다. 연구 대부분은 대체거래소와 애프터마켓이 생기기 전 자료입니다. 10분 수익률 차이는 0.01~0.04%p 수준입니다. 연구진도 거래세가 없는 주식선물로 분석을 넓힐 필요를 제시했습니다.

이 글은 공개 연구를 종합한 시장 구조 해설입니다. 특정 종목의 매수·매도를 권하지 않습니다.

출처

작성 기준일은 2026-11-05입니다.